Globale aktier på all-time high trods geopolitisk uro

Af StockRates kapitalforvaltningsafdeling, Jonas Bøegh-Lervang

1) Kort sammenfatning

Globale aktier satte all-time highs i april måned. Trods fortsat geopolitisk uro i Mellemøsten, forstyrrelser omkring Hormuzstrædet og stigende oliepriser vendte investorernes risikoappetit tilbage i april, drevet af solide regnskaber og fortsat optimisme omkring kunstig intelligens (AI).

Globale aktier steg bredt, men især amerikanske teknologiaktier, halvledere og asiatiske markeder med stor eksponering mod AI-forsyningskæden klarede sig stærkt. S&P 500 steg 8,7% målt i danske kroner i april, mens AI-relaterede aktier og indeks nåede nye højder. Emerging markets blev månedens stærkeste region, især drevet af Taiwan og Sydkorea, som er centrale markeder i den globale halvleder- og AI-værdikæde.

Obligationsmarkederne leverede mere blandede afkast. Højere energipriser øgede inflationsbekymringerne og fik markedet til at nedjustere forventningerne til snarlige rentenedsættelser. Kreditobligationer klarede sig dog relativt godt, hjulpet af stærk risikoappetit og solide selskabsregnskaber. Råvarer steg samlet, især drevet af energi og industrielle metaller.

Samlet set var april en måned, hvor markederne belønnede indtjening, kvalitet og strukturel vækst – men også en måned, hvor risikoen for højere inflation, geopolitisk uro og mere usikre renteforventninger blev tydeligere.

2) Udviklingen i makroøkonomien

Det makroøkonomiske billede er fortsat præget af en usædvanlig kombination af geopolitisk usikkerhed, højere energipriser og stærke selskabsregnskaber. Konflikten mellem USA og Iran samt de fortsatte forstyrrelser omkring Hormuzstrædet har presset olieprisen op og skabt ny usikkerhed om inflationen. Brent-olien lå ved månedens afslutning over 110 dollar pr. tønde, hvilket har øget markedets fokus på risikoen for højere energiomkostninger og mere vedvarende inflation.

Et vigtigt element i det makroøkonomiske billede er, at centralbankerne igen står over for et mere vanskeligt inflationsmiljø. De højere energipriser øger risikoen for, at inflationen bliver mere sejlivet, samtidig med at væksten i flere regioner viser tegn på afmatning. ECB’s kommunikation den 30. april understregede, at centralbankerne fortsat må balancere hensynet til inflation mod hensynet til vækst, og markederne har derfor i stigende grad skubbet forventningerne til rentenedsættelser længere ud i horisonten.

I Europa ses der tegn på et mere udfordrende vækst- og inflationsmix. Eurozonens industrivirksomheder øgede i april deres indkøb af råvarer som følge af frygt for forsyningsforstyrrelser og stigende omkostninger. Samtidig faldt virksomhedernes fremtidsforventninger til det laveste niveau i 17 måneder, mens inputpriserne steg markant. Det peger på et miljø, hvor virksomhederne både rammes af højere omkostninger og større usikkerhed om efterspørgslen.

USA står fortsat relativt stærkere end Europa, blandt andet fordi amerikansk økonomi er mindre direkte sårbar over for højere energipriser. Men også i USA er der tegn på, at højere råvare- og transportomkostninger kan begynde at påvirke inflationsforventningerne. Samlet peger udviklingen på, at centralbankerne næppe får let ved hurtigt at lempe pengepolitikken, medmindre væksten svækkes tydeligere.

Det vigtigste makrotema er derfor, at rentenedsættelser ikke længere fremstår lige så nært forestående som tidligere. Markedet har i april i højere grad indregnet, at centralbankerne kan blive nødt til at fastholde et højere renteniveau i længere tid – og risikoen for yderligere stramninger kan ikke udelukkes.

3) Aktier – stærke regnskaber og AI som markedsdriver

Aktiemarkederne leverede en meget stærk måned, og udviklingen blev især trukket af en markant rotation tilbage mod vækstaktier, teknologi og kunstig intelligens. Det var bemærkelsesværdigt, at markederne steg kraftigt på trods af geopolitisk uro og stigende oliepriser. Det viser, at investorerne i april i højere grad fokuserede på indtjeningsmomentum end på de makroøkonomiske risici.

Den amerikanske aktiemarkedsudvikling var særligt stærk. S&P 500 steg godt 8,7% målt i danske kroner i april, og måneden blev dermed den bedste for indekset siden november 2020. De store teknologiselskaber genvandt rollen som markedsledere, og de såkaldte Magnificent 7 bidrog med næsten halvdelen af S&P 500’s samlede stigning i måneden. Samtidig var det ikke alene de allerstørste selskaber, der trak markedet op. Momentum-, vækst- og høj-beta-aktier klarede sig også stærkt, hvilket vidner om en bredere risikoappetit inden for aktiemarkedets vækstsegmenter.

Regnskabssæsonen for første kvartal har været stærkere end ventet. Omkring 63% af selskaberne i S&P 500 havde rapporteret ved opgørelsestidspunktet, og 84% af disse selskaber havde leveret indtjening pr. aktie over analytikernes forventninger. Det er klart over både 5- og 10-års gennemsnittet. Samlet lå indtjeningen 20,7% over forventningerne, hvilket understreger, at selskaberne fortsat har en betydelig indtjeningsevne trods højere renter, højere energiomkostninger og geopolitisk usikkerhed.

Den samlede forventede indtjeningsvækst for S&P 500 i første kvartal er blevet opjusteret markant gennem regnskabssæsonen og ligger nu på 27,1%, mod 13,1% ved kvartalets afslutning. Hvis det niveau fastholdes, vil det være den højeste indtjeningsvækst siden fjerde kvartal 2021 og sjette kvartal i træk med tocifret indtjeningsvækst.

Særligt Alphabet, Amazon og Meta har bidraget positivt til opjusteringerne i markedets indtjeningsforventninger. Samtidig bekræfter de store hyperscalere – Amazon, Meta, Microsoft og Alphabet – fortsat meget store investeringsplaner inden for AI-infrastruktur. Det understøtter ikke kun teknologisektoren, men også selskaber i halvlederindustrien, datacenterinfrastruktur, energi og industrielle metaller.

En vigtig pointe er derfor, at aktiemarkedets styrke i april ikke alene skyldtes lavere risikopræmier, men også en reel forbedring i indtjeningsbilledet. Mange af de største amerikanske selskaber er fortsat i stand til at levere høj vækst, stærke marginer og betydelige frie pengestrømme. Det giver fortsat et solidt fundament for aktiemarkedet.

Der er dog også grund til at holde fast i en vis disciplin. Værdiansættelserne er steget i takt med aktiekurserne. Det fremadskuende P/E-niveau for S&P 500 ligger på 20,9, hvilket er over både 5- og 10-års gennemsnittet. Det betyder, at en større del af de positive forventninger nu er afspejlet i kurserne. Aktiemarkedet kan derfor fortsat levere attraktive afkast, men følsomheden over for skuffelser i indtjening, renter eller geopolitik er steget.

Det er samtidig værd at bemærke, at markedet igen er blevet mere afhængigt af de største teknologiselskaber og AI-temaet. I april bidrog Magnificent 7 med næsten halvdelen af S&P 500’s samlede stigning. Det viser styrken i de største selskaber, men også koncentrationsrisikoen i markedet.

Uden for USA var emerging markets månedens stærkeste region. MSCI Emerging Markets steg 12,9%, mens Taiwan og Sydkorea leverede ekstraordinært stærke afkast på henholdsvis 26,2% og 38,2%. Forklaringen er i høj grad, at disse markeder er tæt knyttet til den globale AI- og halvlederforsyningskæde. Europa klarede sig mere moderat, blandt andet på grund af svagere aktivitetsdata og større følsomhed over for energipriser.

Samlet set vurderer vi, at aktiemarkedet fortsat understøttes af stærk indtjening og strukturel vækst, men at den seneste kursstigning stiller større krav til selektion. Vi ser fortsat attraktive muligheder i AI, digital infrastruktur og globale kvalitetsvirksomheder, men eksponeringen bør ikke alene være koncentreret i de største teknologiselskaber. En mere balanceret aktieeksponering med fokus på kvalitet, indtjeningsevne og robusthed er efter vores vurdering den mest hensigtsmæssige tilgang.

4) Obligationsmarkederne

Obligationsmarkederne var mere afdæmpede end aktiemarkederne i april. Det globale obligationsmarked leverede samlet et positivt, men moderat afkast, mens statsobligationer flere steder var presset af stigende renter. Hovedforklaringen var de højere oliepriser, som øgede inflationsbekymringerne og fik markedet til at nedjustere forventningerne til snarlige rentenedsættelser.

Amerikanske statsobligationer klarede sig relativt bedre, blandt andet fordi USA som nettoeksportør af energi er mindre direkte sårbar over for højere oliepriser.

I Europa var billedet blandet. Højere energiomkostninger og svagere økonomiske nøgletal pressede renterne op i starten af måneden, mens en mere afventende ECB senere gav støtte til obligationsmarkedet. Sydeuropæiske obligationer – særligt italienske statsobligationer – klarede sig relativt godt, hjulpet af højere løbende rente og indsnævring af rentespændet til Tyskland.

Kreditobligationer havde en bedre måned end statsobligationer. Den stærke risikoappetit og de solide selskabsregnskaber bidrog til lavere kreditspænd. Emerging market-obligationer og high yield klarede sig relativt stærkt, mens investment grade også nød godt af den positive markedsstemning.

5) Råvarer

Råvarer steg samlet i april. Det brede råvaremarked var op 4,2%, drevet af energi, som steg 7,7%, og industrielle metaller, som steg 5,0%. Energimarkedet var især påvirket af situationen i Mellemøsten og forstyrrelser i Hormuzstrædet. Når en så central transportvej for olie er under pres, reagerer markedet hurtigt med højere risikopræmier i olieprisen.

Råvaremarkedet bør dog ikke kun ses som et udtryk for geopolitisk uro. De stigende priser på industrielle metaller afspejler også en mere strukturel efterspørgsel fra udbygningen af AI-infrastruktur, datacentre, elnet og halvlederproduktion. Store investeringer i digital infrastruktur kræver betydelige fysiske ressourcer, hvilket understøtter efterspørgslen efter en række industrielle råvarer.

Samtidig rammer de højere energipriser regioner forskelligt. Asien er særligt sårbar, fordi flere lande er store nettoimportører af energi. Asiens olieimport i april blev reduceret markant som følge af forstyrrelserne omkring Hormuzstrædet, samtidig med at flere asiatiske økonomier nu oplever pres på både inflation, valutaer og vækstforventninger.

Det betyder, at råvarer aktuelt påvirkes af to meget forskellige kræfter. På kort sigt er geopolitik og forsyningssikkerhed afgørende. På længere sigt understøttes udvalgte råvarer af strukturelle investeringer i AI, elektrificering, datacentre og energiinfrastruktur. For porteføljer kan råvarer og realaktiver derfor fortsat spille en rolle som supplement, men eksponeringen bør tilpasses den enkelte investors risikoprofil.

6) Vores anbefaling

Vi anbefaler fortsat en veldiversificeret portefølje med en balanceret eksponering på tværs af aktier, obligationer, alternative investeringer og ejendomme. April viste tydeligt, hvor hurtigt markederne kan vende, når indtjeningsforventningerne forbedres, og investorerne igen søger mod vækst og kvalitet. Samtidig viste måneden også, at geopolitik, energi og inflation fortsat kan påvirke renter og markedsstemning markant.

På aktiesiden fastholder vi en positiv, men selektiv tilgang. Den stærke regnskabssæson og de fortsatte investeringer i AI taler for en konstruktiv aktieeksponering. Vi ser fortsat attraktive langsigtede muligheder i kvalitetsvirksomheder med stærke balancer, solid indtjening og strukturel vækst – særligt inden for teknologi, AI-relateret infrastruktur og udvalgte globale markedsledere.

Men efter de seneste kursstigninger er værdiansættelserne blevet mere krævende. Derfor bør eksponeringen ikke alene være koncentreret i de største teknologiselskaber, men suppleres med bredere kvalitetsaktier og sektorer, der kan levere stabil indtjening under forskellige markedsforhold. Det handler ikke om at fravælge AI-temaet, men om at sikre, at porteføljen ikke bliver for afhængig af én sektor, ét tema eller et begrænset antal meget store selskaber.

På obligationssiden anbefaler vi fortsat fokus på kvalitet og løbende rente. Korte og mellemlange obligationer fremstår fortsat interessante, fordi de giver en attraktiv løbende rente uden samme følsomhed over for stigende lange renter. Kreditobligationer kan fortsat bidrage positivt, men efter en stærk periode med indsnævrede kreditspænd er selektion vigtigere end tidligere. Statsobligationer bør fortsat indgå som stabiliserende element, men varigheden bør tilpasses investorens tidshorisont og risikoprofil.